核心觀點(diǎn)

？.按照去年投資的周期，后續(xù)基建需求不宜過(guò)高期待，因此后續(xù)需求的持續(xù)性基本完全集中在建筑業(yè)，尤其是房地產(chǎn)上。

？.總結(jié)來(lái)說(shuō)，地產(chǎn)新開(kāi)工近端表現(xiàn)依然良好，但遠(yuǎn)端預(yù)期不利因素增多，新開(kāi)工高增速維持難度較大。那么綜述上述分析，我們對(duì)整個(gè)需求端的預(yù)期同樣維持持續(xù)性不佳的態(tài)度。

？.回調(diào)路徑可能也不會(huì)非常順暢，10合約暫時(shí)看到3620附近。

前期上漲主要是三個(gè)原因，第一是鋼材有低估的跡象，這是發(fā)動(dòng)行情的核心原因，第二是宏觀情緒系統(tǒng)性利好，第三是需求超預(yù)期啟動(dòng)，去庫(kù)速度明顯快于過(guò)往年份，導(dǎo)致了后期持續(xù)上行。相應(yīng)的4月下旬回調(diào)則源自于市場(chǎng)對(duì)需求信心不足，去庫(kù)也開(kāi)始放緩，那么回調(diào)是否仍能繼續(xù)？我們結(jié)合庫(kù)存周期，從長(zhǎng)周期到短周期進(jìn)行分析。

一、庫(kù)存周期與下游需求

3月的需求增速快速上行，環(huán)比提高8%至270萬(wàn)噸，而日產(chǎn)供應(yīng)僅259萬(wàn)噸，導(dǎo)致當(dāng)月需求穿過(guò)當(dāng)月日產(chǎn)，庫(kù)存周期短期進(jìn)入了被動(dòng)去庫(kù)存階段，價(jià)格明顯上漲則是被動(dòng)去庫(kù)存階段的主要特征，這與前期市場(chǎng)并不違背。本次進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)，主要來(lái)自于需求端的貢獻(xiàn)，因此能否持續(xù)保持被動(dòng)去庫(kù)周期則主要需要關(guān)注需求的持續(xù)性。

根據(jù)對(duì)比，總需求增速提升至近9%，出口維持高增速，但是整體出口體量不大，疊加利潤(rùn)未轉(zhuǎn)正，且市場(chǎng)反饋前期板卷出口較好，部分原因是鋼廠選擇輸歐配額用在今年的前三個(gè)月完成，后續(xù)出口減量預(yù)期較為明顯，因此出口后續(xù)可能并不能長(zhǎng)期維持高增長(zhǎng)；

內(nèi)需方面，由于去年基數(shù)較低，內(nèi)需耗鋼增速迅速拐頭向上，我們先看制造業(yè)，其中四大行業(yè)的走勢(shì)存有分化，與建筑相關(guān)的機(jī)械與船舶增速表現(xiàn)較好，但與消費(fèi)相關(guān)的汽車、家電的增速表現(xiàn)則相對(duì)較差。同時(shí)，此前建筑需求增速高于制造業(yè)增速，是需求良好表現(xiàn)的主要貢獻(xiàn)因素，而建筑業(yè)方面基建數(shù)據(jù)暫時(shí)仍不算好，按照去年投資的周期，后續(xù)基建需求不宜過(guò)高期待，因此后續(xù)需求的持續(xù)性基本完全集中在建筑業(yè)，尤其是房地產(chǎn)上。

房地產(chǎn)方面，圍繞房地產(chǎn)新開(kāi)工的房地產(chǎn)的多空博弈仍較為激烈，分歧依然存在。利多因素梳理：1、房?jī)r(jià)增速出現(xiàn)放緩，但尚未見(jiàn)到拐點(diǎn)，房?jī)r(jià)增速高位調(diào)整的可能性更大，地產(chǎn)耗鋼面積短期仍有望維持向上趨勢(shì)；2、利率下降導(dǎo)致購(gòu)房實(shí)際購(gòu)買力提升，有利于穩(wěn)定房?jī)r(jià)；3、地產(chǎn)新開(kāi)工表現(xiàn)較好，當(dāng)月同比增速高達(dá)18%，表現(xiàn)短期耗鋼的堅(jiān)挺。利空因素梳理：1、三四線城市銷售雖有回升，但仍然呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的狀態(tài)，同時(shí)，房企資金盈余狀態(tài)有回升，但仍處于零軸下方，如果后期銷售額增速不出現(xiàn)明顯回升，房企資金盈余短期大概率仍將維持在零軸下方，不利于新開(kāi)工的持續(xù)向好；2、土地供應(yīng)下降且地價(jià)增速回升快于房?jī)r(jià)增速的回升，即對(duì)于遠(yuǎn)端房地產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)產(chǎn)生了一定擔(dān)憂，根據(jù)地產(chǎn)利潤(rùn)向新開(kāi)工的傳導(dǎo)，也會(huì)強(qiáng)化新開(kāi)工增速下行的預(yù)期。

總結(jié)來(lái)說(shuō)，地產(chǎn)新開(kāi)工近端表現(xiàn)依然良好，但遠(yuǎn)端預(yù)期不利因素增多，新開(kāi)工高增速維持難度較大。那么綜述上述分析，我們對(duì)整個(gè)需求端的預(yù)期同樣維持持續(xù)性不佳的態(tài)度。

二、供應(yīng)（限產(chǎn)）評(píng)估

檢修方面，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，預(yù)估回升2.05萬(wàn)噸鐵水/天，折合粗鋼2.41萬(wàn)噸/天。限產(chǎn)則存在較多的不確定性，近期唐宋公布的唐山新增的高爐停限產(chǎn)情況，一共8座高爐，約核算新減產(chǎn)產(chǎn)能約2.5萬(wàn)噸（按照工信部產(chǎn)能核算）,而原來(lái)唐山在4月份限產(chǎn)高爐日產(chǎn)鐵水量約3.5萬(wàn)噸，進(jìn)入5月份合計(jì)影響日均鐵水量約6萬(wàn)噸，目前的限產(chǎn)關(guān)停高爐來(lái)看處于逐步落實(shí)狀態(tài)，這或與總體限產(chǎn)產(chǎn)能只要在限定日期完成即可有關(guān)，后期鋼廠的限產(chǎn)力度還需要進(jìn)一步的觀察。另外，本次文件出現(xiàn)了對(duì)轉(zhuǎn)爐的嚴(yán)格限制，是第一次對(duì)轉(zhuǎn)爐限產(chǎn)，執(zhí)行情況與鋼廠應(yīng)對(duì)措施仍然需要等待確認(rèn)。但目前來(lái)說(shuō)，還是表現(xiàn)為限產(chǎn)不及預(yù)期的狀態(tài)。

三、短期產(chǎn)存數(shù)據(jù)及情緒

鋼材總產(chǎn)量新高，去庫(kù)放緩，整體表現(xiàn)需求走平，但還維持在高位，熱軋方面，庫(kù)存拐點(diǎn)確認(rèn)，市場(chǎng)反饋補(bǔ)庫(kù)接近尾聲，熱卷稍有轉(zhuǎn)弱跡象，今年以來(lái)熱軋始終表現(xiàn)為商品卷需求好，內(nèi)供（冷軋）需求不佳，這與上述與建筑相關(guān)的機(jī)械類需求好于消費(fèi)類汽車、家電需求的結(jié)論是一致的，機(jī)械一般存在更新周期，因此短期可能熱軋商品卷仍有一定支撐，冷熱價(jià)差或維持低位運(yùn)行。因此熱卷短期注定不能為行情提供絕對(duì)的支撐，螺紋的角度來(lái)說(shuō)，去庫(kù)明顯放緩，庫(kù)存也開(kāi)始向鋼廠轉(zhuǎn)移，線螺采購(gòu)、投機(jī)需求、建材成交同步走平或下降，終端環(huán)比季節(jié)性走弱概率較大，領(lǐng)先指標(biāo)已經(jīng)開(kāi)始有平穩(wěn)跡象，螺紋庫(kù)存拐點(diǎn)或在5.14-5.23前后出現(xiàn)。因此目前鋼價(jià)存有較強(qiáng)的回調(diào)壓力，但由于高需求韌性尚在，現(xiàn)貨跌幅大概率小于盤面。不過(guò)若后期供應(yīng)仍沒(méi)有明顯限制，回調(diào)力量將會(huì)更強(qiáng)。

四、總結(jié)與策略

單邊：需求端下游六行業(yè)的增長(zhǎng)點(diǎn)仍集中在房地產(chǎn)，出于對(duì)房企利潤(rùn)、土地供應(yīng)等存有擔(dān)憂，后期房地產(chǎn)仍有隱憂，短期線螺采購(gòu)、投機(jī)需求、建材成交同步走平或下降，需求大概率季節(jié)性走弱，供應(yīng)上，目前表現(xiàn)為表現(xiàn)為限產(chǎn)不及預(yù)期，后期仍然需要關(guān)注監(jiān)管力度和轉(zhuǎn)爐限產(chǎn)情況，總體上可能存有較強(qiáng)的回調(diào)壓力，但基差不小、礦石再出利多，回調(diào)路徑可能也不會(huì)非常順暢，10合約暫時(shí)看到3620附近。

套利：

空鋼廠利潤(rùn)：1.高產(chǎn)量不利于高利潤(rùn)維持；2.去庫(kù)已經(jīng)明顯放緩，螺紋回調(diào)壓力加大；風(fēng)險(xiǎn)在于限產(chǎn)的不可控性；

多唐山鋼坯基差：1.螺紋-鋼坯現(xiàn)貨價(jià)差較大，有回歸動(dòng)力；2.鋼坯轉(zhuǎn)向成材軋線，供應(yīng)有限導(dǎo)致庫(kù)存出現(xiàn)下降；3.后續(xù)去庫(kù)放緩的影響盤面可能先行于現(xiàn)貨；風(fēng)險(xiǎn)在于豐潤(rùn)等地區(qū)調(diào)坯軋材廠仍有環(huán)保限制且近期有進(jìn)口鋼坯到貨。來(lái)源：大宗內(nèi)參

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